隨著債券市場(chǎng)“科技板”呼之欲出，地方政府也摩拳擦掌，欲搶抓發(fā)展新機(jī)遇。

近期，深圳市委金融辦會(huì)同中國(guó)人民銀行深圳市分行等部門(mén)召開(kāi)債券市場(chǎng)“科技板”動(dòng)員座談會(huì)，鼓勵(lì)轄區(qū)機(jī)構(gòu)積極爭(zhēng)取首批科技板債券項(xiàng)目。

與此同時(shí)，關(guān)于為何將兩類“大金融”主體納入、如何吸引長(zhǎng)期資金入場(chǎng)、高收益?zhèn)袌?chǎng)與“科技板”如何深度協(xié)同建設(shè)等話題也引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注?！秶?guó)際金融報(bào)》記者采訪多位券商首席固定收益分析師，探討這些熱點(diǎn)問(wèn)題背后的破局之道。

引導(dǎo)資金高效投向科技企業(yè)

在3月6日召開(kāi)的十四屆全國(guó)人大三次會(huì)議經(jīng)濟(jì)主題記者會(huì)上，中國(guó)人民銀行行長(zhǎng)潘功勝表示，為進(jìn)一步加大對(duì)科技創(chuàng)新的金融支持力度，中國(guó)人民銀行將會(huì)同證監(jiān)會(huì)、科技部等部門(mén)，創(chuàng)新推出債券市場(chǎng)的“科技板”。

三類主體共同被列為重點(diǎn)支持對(duì)象。據(jù)潘功勝介紹，債市“科技板”一是支持商業(yè)銀行、證券公司、金融資產(chǎn)投資公司等金融機(jī)構(gòu)發(fā)行科技創(chuàng)新債券；二是支持成長(zhǎng)期、成熟期科技型企業(yè)發(fā)行中長(zhǎng)期債券；三是支持投資經(jīng)驗(yàn)豐富的頭部私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)、創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)等發(fā)行長(zhǎng)期限科技創(chuàng)新債券。

對(duì)此，東吳證券固收首席分析師李勇在接受《國(guó)際金融報(bào)》記者采訪時(shí)表示，兩類“大金融”主體的納入，反映了國(guó)家以金融體系結(jié)構(gòu)性改革推動(dòng)科技創(chuàng)新資源高效配置的頂層設(shè)計(jì)邏輯。金融機(jī)構(gòu)作為資金樞紐，通過(guò)發(fā)行科創(chuàng)債可定向擴(kuò)大對(duì)科技企業(yè)的融資支持，私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)則能借助科創(chuàng)債拓寬募資渠道，更好地為科技型企業(yè)提供全鏈條、全生命周期的金融服務(wù)。

德邦證券固收首席分析師呂品在接受《國(guó)際金融報(bào)》記者采訪時(shí)認(rèn)為，三類融資主體中金融機(jī)構(gòu)占兩類，直接目的是借助金融機(jī)構(gòu)信用背書(shū)、風(fēng)險(xiǎn)管控能力和資源配置優(yōu)勢(shì)，降低資金成本，形成風(fēng)險(xiǎn)緩釋與資金傳導(dǎo)的“安全墊”，引導(dǎo)債券資金更加高效、低成本地投向科技企業(yè)。

地方產(chǎn)投平臺(tái)、民營(yíng)企業(yè)可借此獲得進(jìn)一步融資。在李勇看來(lái)，地方產(chǎn)投平臺(tái)作為地方政府推動(dòng)產(chǎn)業(yè)升級(jí)的關(guān)鍵載體，正從傳統(tǒng)的“基建融資”模式向“科技賦能”角色轉(zhuǎn)型，借力債券市場(chǎng)“科技板”可實(shí)現(xiàn)資金募集與產(chǎn)業(yè)服務(wù)的深度融合。

對(duì)于地方產(chǎn)投平臺(tái)、民營(yíng)企業(yè)如何更好獲得融資，呂品分析稱，一方面要積極爭(zhēng)取財(cái)政貼息、地方風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償基金等外部支持，探索與金融機(jī)構(gòu)合作發(fā)行科創(chuàng)債券；另一方面依托政策支持創(chuàng)新產(chǎn)品設(shè)計(jì)，通過(guò)靈活設(shè)計(jì)債券期限、優(yōu)化收益結(jié)構(gòu)、創(chuàng)新含權(quán)條款等方式，構(gòu)建政府增信、機(jī)構(gòu)護(hù)航、企業(yè)主導(dǎo)的協(xié)同機(jī)制，借助債市“科技板”助力科技產(chǎn)業(yè)發(fā)展。

構(gòu)建多方共擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)緩釋體系

在債市“科技板”發(fā)行主體這個(gè)問(wèn)題上，科創(chuàng)企業(yè)類型也成為一大關(guān)注焦點(diǎn)。一般來(lái)說(shuō)，科創(chuàng)類債券發(fā)行人高度集中于信用資質(zhì)良好、經(jīng)營(yíng)較為穩(wěn)定的央國(guó)企和少數(shù)龍頭民企。

同時(shí)，由于存在“短債長(zhǎng)投”等期限錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，本次債市“科技板”鼓勵(lì)發(fā)行長(zhǎng)期限債券。東方金誠(chéng)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，目前發(fā)行的科創(chuàng)類債券中，有九成發(fā)行期限在5年及以下，其中民企發(fā)行的科創(chuàng)類債券期限在3年及以下的占比達(dá)到95%。

針對(duì)科創(chuàng)債發(fā)行人集中于高信用主體及“短債長(zhǎng)投”問(wèn)題，記者采訪獲悉，可以從如下三個(gè)方面進(jìn)行創(chuàng)新：

債券品種創(chuàng)新方面，可圍繞科創(chuàng)企業(yè)生命周期設(shè)計(jì)分層融資工具。李勇舉例稱，如針對(duì)研發(fā)階段、產(chǎn)業(yè)化階段等不同階段特點(diǎn)推出“種子債”“成長(zhǎng)債”“長(zhǎng)期科創(chuàng)債”等專項(xiàng)債券，滿足不同階段資金需求。

條款設(shè)計(jì)方面，優(yōu)化平衡風(fēng)險(xiǎn)收益。呂品認(rèn)為，可設(shè)計(jì)結(jié)構(gòu)化分層債券，政府基金認(rèn)購(gòu)劣后級(jí)以提供風(fēng)險(xiǎn)緩沖。設(shè)置靈活付息機(jī)制、收入分成條款共享技術(shù)收益，引入可交換債等含權(quán)工具分散風(fēng)險(xiǎn)。

風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)機(jī)制方面，可考慮引入政府擔(dān)保、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)參與，構(gòu)建多方共擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)緩釋體系，分散單一金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)，提升整體風(fēng)險(xiǎn)抵御能力。同時(shí)設(shè)立專項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償基金，對(duì)因市場(chǎng)波動(dòng)或技術(shù)失敗導(dǎo)致的投資損失進(jìn)行適度補(bǔ)償，增強(qiáng)投資者信心，促進(jìn)科創(chuàng)債市場(chǎng)健康發(fā)展。

多措吸引長(zhǎng)期資金入場(chǎng)

當(dāng)前，市場(chǎng)對(duì)于債券市場(chǎng)“科技板”的設(shè)立，尤其關(guān)注配套制度體系的持續(xù)改進(jìn)，這已逐漸成為業(yè)界對(duì)于該板塊落地實(shí)施的主要政策期待方向。有觀點(diǎn)認(rèn)為，考慮到債市投資者的投資偏好在短期內(nèi)或難有實(shí)質(zhì)性改變，需要引入做市商制度提高流動(dòng)性，強(qiáng)化投資者培育，豐富投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好類型，鼓勵(lì)更多長(zhǎng)期資金和耐心資本進(jìn)入債券市場(chǎng)。

針對(duì)強(qiáng)化投資者培育與吸引長(zhǎng)期資金進(jìn)入債券市場(chǎng)，受訪人士認(rèn)為，可以通過(guò)分層培育、機(jī)制創(chuàng)新、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化、政策協(xié)同等多個(gè)方面突破。

“應(yīng)構(gòu)建差異化投資者培育體系。”呂品表示，組織常態(tài)化路演對(duì)接會(huì)，為機(jī)構(gòu)投資者和科創(chuàng)企業(yè)打通信息堵點(diǎn)；對(duì)個(gè)人投資者開(kāi)發(fā)科普平臺(tái)普及風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)知。逐步培育“風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)+收益共享”的投資理念，在基金、理財(cái)?shù)荣Y金外，引導(dǎo)養(yǎng)老金、保險(xiǎn)資金等長(zhǎng)期資本進(jìn)入，形成多層次投資者結(jié)構(gòu)。

需要進(jìn)一步完善債券市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施與流動(dòng)性機(jī)制。李勇認(rèn)為，通過(guò)強(qiáng)制做市商雙向報(bào)價(jià)、擴(kuò)大債券借貸質(zhì)押品范圍、將科創(chuàng)債納入央行貨幣政策工具合格質(zhì)押品庫(kù)等措施，降低交易摩擦成本，緩解投資者對(duì)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂。

與此同時(shí)，優(yōu)化產(chǎn)品與市場(chǎng)結(jié)構(gòu)。記者采訪獲悉，可針對(duì)不同風(fēng)險(xiǎn)偏好資金定制產(chǎn)品。對(duì)保守型機(jī)構(gòu)可設(shè)計(jì)“優(yōu)先/次級(jí)分層債券”，由政策性擔(dān)保機(jī)構(gòu)或母基金認(rèn)購(gòu)次級(jí)份額，優(yōu)先層享受固定收益；對(duì)風(fēng)險(xiǎn)承受力較強(qiáng)的長(zhǎng)期資金，推出“股債聯(lián)動(dòng)型科創(chuàng)債”，允許持有一定比例認(rèn)股權(quán)證或參與企業(yè)超額收益分成，彌補(bǔ)純債投資回報(bào)不足。

此外，政策協(xié)同引導(dǎo)?？赏ㄟ^(guò)稅收優(yōu)惠、風(fēng)險(xiǎn)資本占用優(yōu)惠等政策，直接提升配置科創(chuàng)債的吸引力；將金融機(jī)構(gòu)科創(chuàng)債承銷規(guī)模納入考核，給予再貸款支持；允許社?；饘⒖苿?chuàng)債投資納入“新興產(chǎn)業(yè)配置”考核指標(biāo)，弱化短期收益波動(dòng)性要求等。

探索技術(shù)導(dǎo)向破產(chǎn)保護(hù)規(guī)則

高收益?zhèn)袌?chǎng)的建設(shè)是提升眾多中小民營(yíng)科技型企業(yè)科創(chuàng)債融資可得性的關(guān)鍵一環(huán)。該市場(chǎng)作為破解中小民營(yíng)科技企業(yè)融資困境的重要抓手，其與“科技板”的深度協(xié)同需直面當(dāng)前市場(chǎng)生態(tài)的深層矛盾并重構(gòu)市場(chǎng)生態(tài)。

市場(chǎng)觀點(diǎn)認(rèn)為，目前兩者深度協(xié)同的核心難點(diǎn)，主要在于傳統(tǒng)信用評(píng)估體系難以適配科技企業(yè)“輕資產(chǎn)、高波動(dòng)”的特性，導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)失準(zhǔn)，疊加投資者結(jié)構(gòu)單一、流動(dòng)性匱乏及法律配套滯后，市場(chǎng)難以形成風(fēng)險(xiǎn)收益的有效分層。

對(duì)此，李勇表示，需通過(guò)做市商激勵(lì)、衍生品創(chuàng)新與政策性補(bǔ)償機(jī)制聯(lián)動(dòng)，打通“科技板”與高收益?zhèn)袌?chǎng)的流動(dòng)性池。同時(shí)，改革長(zhǎng)期資本考核機(jī)制，引導(dǎo)社保等資金通過(guò)分層產(chǎn)品參與，利用“科技板”強(qiáng)化技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)教育。制度層面探索技術(shù)導(dǎo)向破產(chǎn)保護(hù)規(guī)則，實(shí)施知識(shí)產(chǎn)權(quán)“研發(fā)保全”，給予跨市發(fā)行條款靈活性。

“通過(guò)科技板信用托底與高收益市場(chǎng)溢價(jià)互補(bǔ)，形成覆蓋全生命周期的融資生態(tài)，讓不同偏好的資金各取所需。”李勇說(shuō)，穩(wěn)健資金錨定“科技板”的政策護(hù)航標(biāo)的，耐心資本則在高收益市場(chǎng)捕捉技術(shù)突破的紅利。

呂品分析稱，可從三方面突破：一是產(chǎn)品創(chuàng)新，開(kāi)發(fā)附認(rèn)股權(quán)證債券、分層結(jié)構(gòu)債等品種，政府基金認(rèn)購(gòu)劣后級(jí)；二是交易機(jī)制深化做市商補(bǔ)貼，建立電子交易平臺(tái)；三是評(píng)級(jí)改革，引入科技屬性指標(biāo)如研發(fā)投入、專利價(jià)值等，實(shí)施差異化披露指引，并推動(dòng)司法處置綠色通道建設(shè)。通過(guò)科技板提供政策背書(shū)與標(biāo)準(zhǔn)化發(fā)行，高收益?zhèn)袌?chǎng)承接風(fēng)險(xiǎn)偏好資金，形成政策引導(dǎo)和市場(chǎng)定價(jià)的協(xié)同機(jī)制。